De aankondiging van een nieuw aandeleninkoopprogramma van 150 miljoen euro en het meevallende aantal orders in Noord-Europa door Just Eat Takeaway (JET) vielen in goede aarde. Minpunt was wel dat het aantal bestellingen in de regio Verenigd Koninkrijk en Ierland daalde.

JET-topman Jitse Groen schreef dit toe aan het feit dat (sommige) Britse consumenten in tegenstelling tot het eerste kwartaal niet langer inkomenssteun kregen. In hoeverre dit JET meer dan andere maaltijdbezorgers zou raken, moest blijken uit de cijfers van concurrent Deliveroo.

De Britse concurrent Deliveroo heeft sinds begin 2021 ook een beursnotering, zodat het mogelijk is om van beide bedrijven de belangrijkste financiële cijfers in de regio Verenigd Koninkrijk en Ierland naast elkaar te leggen.

Uit de vorige week donderdag (8 augustus) verschenen cijfers van Deliveroo valt op te maken dat de concurrent het afgelopen kwartaal in het VK groeide, terwijl JET het aantal bestellingen juist zag dalen. Deliveroo rapporteerde jaar-op-jaar een groei van een procent tot 40,5 miljoen orders, tegenover twee procent krimp voor JET (59,7 miljoen orders). Het aantal orders van JET in het VK en Ierland lag in het tweede kwartaal nog wel 19,2 miljoen hoger dan bij Deliveroo. Dat is het kleinste verschil sinds de overname van Just Eat door het toenmalige Takeaway begin 2020.

JET verliest weer iets terrein op Deliveroo

Bron: kwartaalverslagen JET en Deliveroo, aantal orders in miljoenen

Marktaandeel ontwikkelingen
Just Eat had op dat moment zojuist marktaandeel verloren aan nieuwere spelers als Deliveroo. Door een marketingoffensief en het aansluiten van nieuwe restaurants op het bestelplatform verdubbelde het aantal orders. Niet onbelangrijk: de coronapandemie “hielp” ook door een enorme aanwas van nieuwe klanten. De groei van Just Eat werd vooral gedragen door de vertienvoudiging van het aantal logistieke orders. Dat zijn bestellingen die het bedrijf met zijn eigen koeriers bij de klanten thuisbezorgt.

Maar dat winnen van marktaandeel bleek kostbaar. De verliezen liepen bij Just Eat zo hard op dat beleggers moord en brand schreeuwden. Over 2021 bedroeg het operationele verlies (EBITDA) in de regio VK en Ierland 107 miljoen euro. JET ging zodoende over tot het instellen van minimum bestelbedragen voor orders zodat Just Eat-bezorgers niet meer voor een bestelling van enkele ponden kriskras door Londen hoefden te fietsen. Klanten moesten ook meer bezorgkosten betalen.

De gemiddelde bestelbon van Britse klanten is sindsdien (bijna) ieder kwartaal gestegen – ook geholpen door de hogere maaltijdprijzen door inflatie – tot ruim 28 euro in het laatste kwartaal. Bovendien maakt JET sindsdien de logistiek efficiënter en werkt het, net als concurrenten, alleen nog met ZZP’ers. Die keuzes hebben geleid tot een flinke resultaatsverbetering en de winstgevendheid van JET zit weer in de lift. Volgens analisten zal de EBITDA-winst in deze regio dit jaar uitkomen op zo’n 200 miljoen euro, waarmee het winstniveau van 2020 weer in zicht komt (237 miljoen euro).

Dankzij een hogere bestelbon, maar een dalend aantal orders is de bruto transactiewaarde, de optelsom van alle bonnetjes voor bezorgde maaltijden (gross transaction value, GTV) wel al ruwweg drie jaar onveranderd. In die periode groeide deze orderwaarde bij Deliveroo juist wel door. JET is daardoor nog maar minder dan 30 procent groter dan de Britse concurrent.

Verschil in bestelwaarde was niet eerder zo klein

Bron: kwartaalverslagen JET en Deliveroo, bruto transactiewaarde (GTV) in miljarden euro’s per kwartaal. In grijs/geel de relatieve orderwaarde van JET t.o.v. Deliveroo.

Het gat in marktaandeel – waarvoor de GTV een proxy is – tussen JET en Deliveroo was niet eerder zo klein. Volgens analisten van de Britse zakenbank Barclays zal het gat bovendien in de tweede helft van dit jaar en volgend jaar verder slinken. Zo loopt het effect van het verlies van de samenwerking met KFC vanaf het vierde kwartaal uit de cijfers van Deliveroo. Daarnaast zal JET steeds minder rugwind van het bezorgen van boodschappen ervaren naarmate deze activiteit volwassener wordt en de groei afzwakt. Ook zullen investeringen van Deliveroo richting klanten (customer value proposition, CVP) beginnen te renderen, denken de Londense analisten.

De order- en GTV-kloof tussen JET en concurrent Deliveroo is belangrijk, omdat het succes van die bedrijven leunt op het zogenoemde netwerkeffect. Hoe meer restaurants aangesloten zijn op het bestelplatform van maaltijdbezorgers hoe aantrekkelijker de website en de app op de smartphone zijn voor klanten. Daarmee wordt de dienst weer aantrekkelijker voor nieuwe restaurants, en zo verder.

De maaltijdbezorger met het grootste aantal klanten en restaurantaanbod zal uiteindelijk als winnaar uit de strijd komen, zo is de gedachte en hoop van de maaltijdplatforms.

Groen benadrukte in het verleden meermaals dat het gat tussen JET en Deliveroo in het VK omvangrijk is. Dat komt mede omdat het VK en Ierland de grootste maaltijdbezorgmarkt van Europa is. In een gat van zo’n 19 miljoen orders of 384 miljoen euro in GTV zou in kleinere landen een hele maaltijdbezorger passen. Met andere woorden, volgens Groen hoefden beleggers zich geen zorgen te maken. Dat zal vermoedelijk ook nu de boodschap van Groen zijn.

Waarde Britse markt
Toch is de magere GTV-ontwikkeling wel op een andere manier relevant. Zo wordt de waarde van JET door analisten veelal berekend aan de hand van een zogenoemde som-der-delen (sum-of-the-parts). De waarde van individuele regio’s wordt daarin gebruikelijk berekend aan de hand van een waarderingsratio, zoals de verhouding tussen de ondernemingswaarde (enterprise value, EV; beurswaarde plus netto schuld) en kerncijfers als de EBITDA of GTV.

De geschatte waardering voor de regio VK en Ierland bij JET is dankzij de vertraging van de GTV-groei in de modellen van de analisten van Barclays al enige tijd nauwelijks meer veranderd (1,7 miljard euro, zie onderstaande grafiek; ter vergelijking, de huidige ondernemingswaarde van heel JET bedraagt 3,6 miljard euro). De analisten uit de Londense City gebruiken dan ook al langere tijd de EV/GTV-ratio als maatstaf voor in het inschatten van de waardering.

Waardering van JET in het VK en Ierland al twee jaar (bijna) onveranderd

Bron: kwartaalverslagen JET, inventarisatie analistenrapporten Barclays door VEB. JET’s geschatte ondernemingswaarde VK en Ierland in oranje/gele balken uitgelicht, bedragen in miljarden. Jaarlijkse mutatie van de bruto transactiewaarde (GTV) per kwartaal.

Tijdens de analistenbijeenkomst liet JET’s commercieel directeur (cco) Andrew Kenny – voormalig hoofd van Just Eat VK – wel ontvallen dat deze regio behoorlijk concurrerend blijft en dat JET zijn best doet de daling van het aantal orders te keren. Zowel door het belang van netwerkeffecten als de waardering moeten orders en GTV weer (sneller) gaan toenemen.